Yiwen Lu · 2025-10-16

杠杆垄断与泡沫：硅谷万亿资本闭环解析

摘要

本期内容由硅谷101特约研究员Yiwen主持，聚焦以OpenAI为核心的硅谷万亿资本循环体系。通过分析OpenAI与英伟达、甲骨文、AMD等头部企业之间错综复杂的资金流转、股权交易与算力采购协议，揭示了这一资本闭环的运作机制及其潜在风险。核心论点在于：这些资本循环究竟是在真实需求驱动下的理性投资，还是建立在未来收入幻想上的杠杆泡沫？

内容框架与概述

文章首先详细梳理了自2025年起OpenAI陆续签订的总值达1万亿美元的算力采购协议，这些协议涉及相当于20座核电站的算力能耗。然而，OpenAI当前年营收仅为120亿美元，巨大的资金缺口引发业界广泛关注。Sam Altman透露他"发明了一种新的融资机制"，实质上是传统金融圈所称的"循环融资"或"信托循环"——企业先投资OpenAI，OpenAI再用回笼资金采购合作方的芯片和云资源，资金在系统内部自我增值流动。

核心结构分析聚焦于OpenAI、Nvidia和Oracle三方之间的深度绑定关系。Nvidia作为产业链上游通过投资OpenAI提供初始现金流，OpenAI用这笔资金向Oracle支付数据中心租赁费，Oracle再用这部分现金采购Nvidia芯片，完善自身算力基础设施。这种三角关系使资金在三方之间反复流转，各自受益，但整个系统的可持续性完全依赖于终端用户对AI服务的持续需求。

进一步分析显示，AMD通过向OpenAI授予最多1.6亿股认证股份（占公司约10%）来锁定6GW芯片订单，这种将股权直接与订单绑定的模式极具想象力和风险。市场情绪因此被极大激发，Oracle股价一天内暴涨39%，AMD两天涨幅超过40%。这种订单驱动的股价波动反映了市场对AI未来的极度乐观，但也掩盖了潜在的股本稀释和系统性风险。

核心概念及解读

循环融资机制：这是传统金融工具的创新应用，企业通过相互投资和采购形成资金闭环。OpenAI获得的资金最终又回流到投资方，表面上创造了经济活动，实质上可能只是在不同账户之间转移资金。这种机制在乐观时期能加速行业扩张，但一旦信心动摇，可能引发连锁反应。

三角资本结构：OpenAI、Nvidia和Oracle三方形成的深度绑定关系代表了当前AI产业链的典型模式。上游芯片厂商提供资金和产品，中游云服务商建设基础设施，下游AI公司租用算力训练模型。每个环节都建立在对未来增长的预期之上，任何一个环节的断裂都可能影响整个系统。

股权与订单绑定：AMD通过授予OpenAI 10%公司股份来锁定芯片订单，这种融资创新将股本直接与业务量挂钩。短期来看能够快速推升市值和市场热情，但长期风险在于股本稀释和业绩承诺的双重压力。如果未来AI需求不及预期，AMD将面临严重的财务和声誉风险。

杠杆叠加效应：整个AI产业闭环不仅依靠企业内部资金流转，更依赖第三方资本机构、商业银行和主权基金提供的杠杆支持。部分协议仅凭意向函就能获得银行贷款，这种"无中生有"的融资结构极大放大了系统性风险。当市场预期发生转变或宏观经济出现动荡时，循环容易断裂，风险迅速蔓延。

真实价值的终极考验：无论资本结构多么复杂，最终决定这个闭环能否持续的，是AI应用能否创造真实价值和用户是否愿意持续付费。当前token调用量从2024年4月的9.7万亿增至2025年10月的130万亿，显示需求端确实在增长。但资本热情不可能永无止境，2026年后投资者将密切关注云巨头的AI支出是否能带来真实的用户与收入回报。